特种纤维公司投资报告 ,保密信息 ,一、公司基本情况 ,公司系经浙江省绍兴地区对外贸易经济合作局和经济开发区管理委员会批,准，由一家本地投资公司和一家境外贸易公司投资设立的中外合资企业。公司于,2007 年 3 月在绍兴市工商行政管理局登记注册。 ,经过 3 次股权变更，公司现有股东包括：上述两家发起公司、一家日资世界,500 强贸易企业、一家知名境外私募股权投资公司和一名原世界 500 强化工企业,1 ,保密信息 ,和涤纶、锦纶等主要化纤产品比较，氨纶是一种小宗化纤产品，产量不足化纤总,量的 1%，但因其在纺织品织造过程中使用量和成本占比低却对最终产品性能至,关重要，价格高出其它化纤产品 2 到 3 倍且下游价格敏感度较低，产品粘度较高。 ,氨纶的应用领域不断扩大。从过去单一的服装内用（袜用、内衣用）扩大到,服装外用（运动休闲衣、西装面料）、包装用、医用、军用等多个领域，成为必,不可少的纺织品重要加工材料之一。未来氨纶新应用领域的不断开发将成为氨纶,行业重要的盈利增长点。 ,中国是全球增长最快的氨纶纤维终端市场。2003 年至 2012 年中国年需求复,合增长率约 13.9%，而 2013 年需求增长率更达 18%。2014 年增长率虽有所下降，,仍有 10%。中国氨纶消耗量约占全球 64%，产量约占全球 69%。近两年中国氨纶,行业运行平稳，供需基本平衡，行业利润率保持在较为理想水平，主要氨纶厂商,盈利丰厚，扩产积极性高，在纺织行业整体疲软的大环境中表现突出。 ,2015 年上半年，受氨纶新增产能释放超过需求增长、以及下游市场疲软、,客户资金紧张等因素影响，氨纶行业整体表现出现下滑。但同时近两年服装轻薄,化的趋势促使氨纶需求日益趋向细旦品种相对缓解了产能释放给氨纶行业的压,力。氨纶成本端 PTMEG 经历 2013-2014 年扩产后，供应大大超过需求，PTMEG 价,格持续走低。预计未来 2 年 PTMEG 价格仍将走低，有利于氨纶厂商保持较高盈,利。目前国内氨纶龙头企业华峰氨纶和泰和新材，股票市盈率分别在 40 倍和 60,倍左右。 ,四、公司亮点 ,(cid:1) 行业领先 ,中国的 26 家主要氨纶生产企业中，公司的生产和销售规模均名列前茅。凭,2 ,公司拥有业界最先进的氨纶纤维制造设施，采用了最新一代的技术和工艺流,程，是中国几个少数全部产能均采用连续聚合技术的厂商之一：1）确保成本极,其经济高效，卓越品质始终一致；2）拥有强大的内部研发能力，成功完成多项,保密信息 ,技术和流程创新及新产品开发。 ,(cid:1) 出色的业绩和潜力 ,2012 年当行业处于低谷时，公司完成产能翻倍，并接着在 2013、2014 年实,现净利润分别增长 372.2% 和 50.7%。扣除银行贷款利息、折旧摊销和税收等因,素影响，公司息税折旧摊销前利润率一直领先同行。2014 年息税折旧摊销前利,润率约 27%，与华峰氨纶持平，远高于其它有氨纶业务的上市公司。 ,公司现有厂房内另有 10,000 吨产能只需添加纺丝设备即可运行。另外，公,司与中西部地区政府规划新增 30,000 吨产能。新产能将侧重高端优质产品，帮,助公司实现更高的利润率。 ,(cid:1) 战略性定位 ,浙江是中国最大的纺织生产基地，公司位于绍兴地区与重要客户毗邻。2014 ,年收入的一半以上来自浙江的客户，客户群超过 600 家，涵盖浙江、江苏、福建、,广东等重要纺织市场，并战略性地侧重服务中小型客户（议价能力相对较低），,与重要客户保持长期的合作关系意味着客户方面较高的转换成本和较低的价格,敏感度。 ,(cid:1) 强大的管理层、股东和顾问团队 ,自创建以来，公司便由一个具有跨国企业背景、凝聚力极强的行业资深人士,团队管理。创始人及董事长在氨纶纤维行业拥有 20 多年的丰富专业经验。曾作,为一家世界知名化工公司在中国的主要分销商，帮助该公司在 1990 年代末和,2000 年代初成为全球氨纶第二大品牌。公司技术总监具有 20 多年的行业经验，,之前曾负责管理多个国际、韩国和中国氨纶纤维公司的氨纶纤维生产部门。自公,司成立以来，核心管理层极为稳定，一直齐心协力管理公司。 ,(cid:1) 主要进入壁垒 ,3 ,保密信息 ,1）建立一个新的氨纶纤维厂需要大量的资本支出且建造时间最少一年半；2）,鉴于中国越来越重视环保，未来沿海地区审批新化工厂的程序将越来越严格；3）,氨纶纤维的制造涉及多重复杂的工艺流程，需要精深的专业技术知识和专有技,术，这些都不易获得；4）纺织制造厂愿意从现有供应商处采购氨纶纤维，新生,产厂商开拓市场成本非常高。 ,五、技术研发 ,公司研发团队由具有 20 多年氨纶行业经验、曾在美国杜邦/英威达及韩国科,隆公司负责研发的副总经理领导，其他干部均具有氨纶纤维行业 7-10 年的经,验。公司研发集中在两方面：1）工艺技术改进、提高、创新 2）新产品开发。,公司历年重要研发项目如下： ,关键研发项目,制定各种测试和分析方法制定标准化的现场操作方法第一阶段聚合生产线的扩大改进纺纱油剂（提升油剂质量）提高弹性回复力采用国内原材料进行生产研究提高纺丝速度的应用（900 米/分）开发新型空气捻接器改进耐热应用开发新型反应器第三阶段产能扩张研发大容积聚合反应器开发更多头绕线机开发高端经编产品（客户试用已完成）申请 ISO 14000 认证并通过审批开发旦尼尔数较高的产品 (140/210D)测试改进添加剂开发速度可达1100米/分的高速纺丝技术研究废弃物的回收再利用研究二级反应器的改进开发有色氨纶开发双层64头绕线机生产技术,2008,2009,2010,2011,2012,2013,2014,4 ,保密信息 ,经过不断进取，公司已经掌握了氨纶生产各项关键技术和设备的设计能力，,这些技术和设备对提高生产效率和产品质量至关重要，包括：大容积聚合系统的,设计（单位处理能力国内最大）、1100 米/分超高速纺丝技术、64 头双层卷绕,机技术。其中 64 头双层卷绕机技术不新增能耗、不新增一分土地和一个员工，,工效实现翻番。2014 年公司的研发试验室得到中国合格评定国家认可委员会推,荐，目前正在申请国家级试验室。以下为公司已取得专利： ,1,2345,氨纶溶剂废料处理系统,粉料混合的搅拌装置氨纶尾气回收装置适用于熔融纺的氨纶树脂及生产方法高丝氨酸盐酸盐的生产方法,与其它公司比较，公司生产技术优势见下： ,雅迪纤维,其它一般公司,技术优势,生产方式,连续型（高科技） 半连续/间歇型,生产效率(纺速) 900 米/分,最高18吨/日,400-750 米/分,始终如一的质量及更佳的耐热性提高生产效益（已掌握1100米/分技术，需进一步投资）聚合容量1-12吨/日 投资低、生产效率高（目前最大产能）,5 ,保密信息 ,根据对氨纶市场需求的跟踪，公司已开发出多款满足市场需求的新产品，包,括高弹氨纶、耐高温氨纶、耐氯氨纶、低弹氨纶、有色氨纶等。同时鉴于国内氨,纶行业发展模式正在由数量型向产品差别化、市场细分化、质量效应型转变，公,司近两年又开发出一批差别化产品，如 10D 超细旦氨纶、织带氨纶等高附加值产,品。其中 10D 超细旦氨纶具有常规产品无法比拟的超柔软性，利润远远超过常规,产品，2014 年达产 10 吨、2015 年有望突破 15 吨，专供国外顶级面料生产商。,随着氨纶产品在医疗护理产品应用的拓展增长，公司研发团队将研发可用于纸尿,裤的超粗旦氨纶产品。依靠出色的产品品质和创新的差别化产品，近几年公司始,终产销两旺。 ,六、销售与采购 ,公司的主要客户群体是纺织品制造商，种类多样，总数超过 600 家。前五,大客户的销售额在 2014 年和 2013 年分别约占销售总额的 16.1%和 18.7%。大多,数客户都是中小型企业，这使公司能够掌握定价和议价的主动权。公司与主要客,户建立了长期的合作关系，高昂的转换成本意味着客户价格弹性的降低。 ,公司产品线自 10D 起至 140D 涵盖多种用途的氨纶产品，主要终端市场包括：,休闲服、牛仔服、运动装、夹克、衬衫、短袜，家居用品和汽车装饰等。产品销,售覆盖中国的 17 个省份及海外市场。大多数客户位于浙江省、广东省和江苏省。,这三个省份 2014 年的销售额分别约占 55%、27% 和 10%。 ,公司同时从国内及日本和韩国等海外地区采购原材料，并与大部分供应商建,立了长期稳定发展的合作关系：1）确保原材料质量始终如一；2）掌握主动性更,高的议价能力；3）能与供应商协商签署更有利的信贷条款。 ,六、财务历史及预测 ,公司 2012-2015 年历史及预期损益见下表。2014 年公司实缴各类税金 6200,多万元，同比增幅 162%，在公司所在地区所有企业（包括房地产、银行、电力,6 ,保密信息 ,等所有综合企业集团）排名中位列 25 名（如按单体工业企业排名，可入前三名）。,2015 年 1-3 月公司累计实缴税金 1750 多万元，同比增幅 265%。基于公司与银行,良好合作和近年出色业绩，2015 年公司主要合作银行方为公司新增信用贷款额,度，共计 2.33 亿元。 ,单位：百万人民币,2012,2013,2014,2015预,主营业务收入增长率毛利润毛利率销售费用占销售额的百分比管理费用占销售额的百分比息税前利润息税前利润率财务费用占销售额的百分比运营收入运营利润率其他非经营净收入税前利润所得税净利润净利润率折旧与摊销息税折旧摊销前利润息税折旧摊销前利润率,657,639.6%60.9%152.2%416.2%385.8%30.4%11133111.6%549514.4%,73111.3%11916.3%60.8%121.7%9813.4%304.1%689.4%06918506.9%5415220.8%,660-9.7%16024.2%60.8%223.4%12819.5%365.4%9314.0%194237110.7%5017827.0%,628-4.8%13521.5%50.8%243.9%10616.8%294.6%7712.2%1390207211.4%5215825.1%,上表中 2015 年预期市场需求将进一步延续 2014 年趋势，即偏向细旦品种，,因而销售数量、销售额较上年略有下降。另外以下规划中扩产项目将大幅提升公,司 2016 年及以后的产能及盈利：1）现有厂区内年产 10,000 吨的生产线扩产项,目，预计 2016 年可达产 70%产能，2017 年可达产 100%；2）位于中西部地区的,30,000 吨扩产项目，其中 2017 年可达产 75%的产能，2018 年可达产 90%的产能。,预计 2016 年、2017 年净利润分别为 8100 万元和 1.51 亿元。 ,7 ,
